Rynki finansowe przeżywają deja vu. Ostatni raz inwestorzy byli tak znerwicowani po bankructwie Lehman Brothers. Do sierpniowego krachu nie przyczyniły się jednak wyłącznie spowolnienie gospodarcze, ale także irracjonalne czynniki wymykające się chłodnym analizom, jak brak zaufania inwestorów do polityków, zbytnia wiara w giełdowe programy komputerowe, poleganie na najbardziej nieprawdopodobnych plotkach i uleganie instynktowi stadnemu.

Niestety, w najbliższym czasie czeka nas coraz więcej ataków paniki i turbulencji. Giełda staje się coraz mniej przewidywalna.

Krach jest zaskoczeniem. Podobnie jak wybuch wulkanu, gdy zawodzą najlepsze sejsmografy. Teraz inwestorzy w popłochu uciekają z giełd lub liczą na przeczekanie, modląc się o jak najkrótszy wymiar kary. Najgorsze jest załamanie, po którym rynki podnoszą się latami i długo nie można odzyskać strat.

W ciągu kilku tygodni ze światowych giełd wyparowało ponad 5 bln dol., a z warszawskiej – blisko 100 mld zł. Indeksy spadły od tegorocznych szczytów nawet o 20 proc. Szok był tym większy, że nikt nie spodziewał się krachu. Nie pojawił się żaden wstrząs, jak atak terrorystyczny w 2001 r. czy bankructwo wielkiego banku jak w 2008 r. Teoretycznie zagrożeniem był brak porozumienia Kongresu i administracji Baracka Obamy w sprawie ograniczenia deficytu i zadłużenia państwa. Wówczas USA groziłoby bankructwo. Jednak zgodnie z oczekiwaniami w ostatniej chwili strony przyjęły kompromisowy plan, który podnosi pułap długu. Kilka dni wcześniej ugaszono pożar w Grecji, gdzie przywódcy strefy euro z triumfem ogłosili przyjęcie nowego programu pomocowego.

A jednak załamanie nastąpiło. Prawdziwy dramat rozegrał się po obniżeniu 6 sierpnia przez agencję S&P ratingu USA. Świat obiegły charakterystyczne zdjęcia trzymających się za głowy maklerów wpatrujących się mętnym wzrokiem w ekrany monitorów z pikującymi wykresami. Mogli jedynie bezradnie śledzić, jak uruchamia się prawdziwa reakcja łańcuchowa w postaci lawiny stop-lossów, czyli automatycznych zleceń sprzedaży akcji na określonym poziomie w sytuacji ostrego spadku kursów. W czasie sesji 10 sierpnia WIG20, indeks największych spółek na warszawskim parkiecie, obniżył się o ponad 5 proc. Na innych giełdach nie było lepiej.

Spadkom towarzyszyły krótkie odreagowania, po których akcje jeszcze bardziej się obsuwały. Zdarzało się, że duże obniżki zmieniały się we wzrosty i odwrotnie w trakcie jednej sesji. Kursy wielu spółek poruszały się jak winda w drapaczu chmur. Niewyszukanego porównania użyła gazeta „New York Post”, na okładce zamieszczając wyzywające zdjęcie prostytutki i na jej tle wykres indeksu Dow Jones. Podpis brzmiał: „Szalone giełdy jak majtki prostytutki. W górę, w dół, w górę, w dół”. Na nic zdało się telewizyjne przemówienie prezydenta Obamy, który oświadczył, że „problemy są do rozwiązania i wie, co trzeba zrobić, by je rozwiązać”.


Mentalność stada

Skoro tak, to dlaczego inwestorzy zachowują się tak irracjonalnie, ulegają panice? – Po prostu doszli do wniosku, że to, co robią rządzący, nie działa. Przestali wierzyć politykom i gospodarce. Zaczęli więc realizować zyski po dwóch latach hossy – tłumaczy Piotr Kuczyński, główny analityk Xelion Doradcy Finansowi. W tym czasie kursy na światowych giełdach i GPW urosły średnio o 80 – 100 proc.

Zorientowali się, że kryzys udało się tylko zaleczyć, pompując pieniądze w gospodarki, obniżając stopy, przerzucono zadłużenie z sektora bankowego na państwa. Ale problemów nie rozwiązano. Teraz pieniądze trzeba wyciągać z kieszeni obywateli. A radykalnej poprawy w gospodarce nie widać.

Dlatego ostatnie spadki na giełdach to kara, jaką rynki wymierzyły politykom za niefrasobliwe podejście do problemu zadłużenia i niezdolność do podejmowania trudnych decyzji o cięciach wydatków. Szczyt strefy euro z 21 lipca obiecał dalszą pomoc Grecji, ale problemu jej gigantycznego zadłużenia definitywnie nie rozwiązał. Potem inwestorzy obserwowali żenujące targi w Kongresie odnośnie do amerykańskich finansów publicznych.

– Co pan sądzi o planie znacznych cięć budżetowych w USA? – Hahaha. Nie żartuj. Obydwoje wiemy, że oni nic nie zrobią – tak odpowiedział dziennikarzowi znany inwestor giełdowy Jim Rogers.

Wczoraj giełdy znów runęły, spadając nawet o 4 – 5 proc., kiedy inwestorzy uświadomili sobie, że spotkanie Angeli Merkel z Nicolasem Sarkozym okazało się bezowocne. Poza odgrzewanymi kotletami o opodatkowaniu transakcji finansowych i powołaniu gospodarczego rządu strefy euro, w co mało kto wierzy, niczego nie zaproponowano. Jeszcze gorzej było na warszawskim parkiecie, który notował rekordowe, prawie 9-proc. spadki.

„Bój się, gdy inni są chciwi. Bądź chciwy, gdy inni się boją” – to znana giełdowa maksyma Warrena Buffetta. Problem w tym, że w czasie krachu tych chciwych jest jak na lekarstwo, zaś bojących się – tłumy. Psychologowie ocenili już dawno, że nie postępują oni wówczas racjonalnie, co pogłębia spadki. Jak pisze Charles Kindleberger w książce „Szaleństwo, panika, krach”, inwestorzy podlegają zachowaniom stadnym. Działają irracjonalnie, choć wcześniej reagowali w rozsądny sposób na wszystkie publicznie dostępne informacje. Można to porównać z zachowaniem pasażerów na tonącym statku: szacowni, racjonalni do bólu dżentelmeni w chwili grozy zamieniają się w oszalały tłum tratujący kobiety i dzieci. Byle znaleźć się w szalupie. Problem w tym, że gdy wszyscy chcą się dostać do łodzi ratunkowej, brakuje miejsc. Podobnie trudno znaleźć kogoś, kto kupi akcje.


Ale jak tu nie panikować, skoro nawet uznane autorytety straszą w mediach katastrofą. Były szef Fed Alan Greenspan ocenił, że ryzyko recesji w amerykańskiej gospodarce wynosi pół na pół. Z kolei prezes Europejskiego Banku Centralnego Jean-Claude Trichet stwierdził, że to najgorszy kryzys od czasu drugiej wojny światowej, a będzie najgorszy od czasu pierwszej, jeśli rządy nie podejmą niezbędnych decyzji. A znany inwestor Warren Buffet ostrzegał, że sytuacja jest poważniejsza niż w 2008 r., bo zużyto już część amunicji na złagodzenie sytuacji. Zadłużonych państw nie stać już na programy stymulacyjne.

W panice umarzając jednostki uczestnictwa, inwestorzy pogłębiają spadki. Fundusze muszą bowiem zdobyć środki na wypłaty, a więc wysprzedają akcje posiadanych spółek, doprowadzając do załamania ich kursów. W sytuacji paniki nie mają wyjścia i muszą sprzedawać po każdej cenie.

Po każdym krachu fora internetowe to ściana płaczu: „Żona mnie zostawiła, bo straciłem 300 tys. zł na kontraktach terminowych. Uznała, że jestem nieuleczalnym hazardzistą. To była kasa od teściów. Dobrze, że nie mieliśmy dzieci”.

Groźne maszyny

Krach potęgują giełdowe nowinki, raczej niedostępne dla zwykłego zjadacza chleba. Jedną z nich jest krótka sprzedaż (short sale) wykorzystywana na ogół przez dużych inwestorów instytucjonalnych. Za pomocą tej techniki można zarabiać na spadkach. W jaki sposób? Inwestor pożycza akcje od biura maklerskiego (za prowizję), sprzedaje je, kiedy tanieją, ponownie kupuje i oddaje do biura, zarabiając na różnicy w cenie.

Taka technika zwiększa płynność na giełdach, pozwala szybciej przekłuwać bańki spekulacyjne, ale ma jeden podstawowy feler – w czasie krachu pogłębia spadki, zwiększa rozchwianie rynków. Tak było i teraz. W efekcie zakazano jej na dwa tygodnie na giełdach w Paryżu, Mediolanie, Madrycie i Brukseli. Takie rozwiązanie zastosowano w odniesieniu do części spółek na Wall Street zaraz po bankructwie Lehmana, kiedy to „szorciarze” walnie przyczynili się do zdołowania kursów banków.


Ale prawdziwe niebezpieczeństwo czai się gdzie indziej. Połowa transakcji na głównych giełdach światowych (na amerykańskich nawet dwie trzecie) jest obecnie obsługiwana automatycznie przez specjalne programy, bez udziału człowieka. Nowe rozwiązania technologiczne mają przyspieszać podejmowanie najlepszych decyzji inwestycyjnych i do minimum ograniczać czas między nią a realizacją zlecenia. Chodzi o to, by o mili- czy mikrosekundę (milionową część sekundy) wyprzedzić konkurencję.

Niestety, zdanie się na maszyny powoduje, że w razie awarii, błędu maklera czy gwałtownych spadków mogą powstawać reakcje łańcuchowe zwielokrotniające zmiany kursów. I to nie tylko jednej spółki, której dotyczyło felerne zlecenie, czy nawet grupy spółek. Niemal natychmiast spadają notowania na giełdach na drugim krańcu globu, choćby nawet nie było ani jednej złej informacji z lokalnej gospodarki.

Zagraża to stabilności notowań i może pogłębiać spadki. Po raz pierwszy uświadomił to wszystkim tzw. flash crash z 6 maja ubiegłego roku. W ciągu kilku minut wartość spółek notowanych na Wall Street stopniała o blisko bilion dolarów, gdy zdezorientowane maszyny zaczęły wyprzedawać wszystko na potęgę. Co prawda sytuacja wróciła po paru godzinach do normy, ale uświadomiła wszystkim, którzy jeszcze mieli wątpliwości: na parkiecie rządzą już komputery, a nie ludzie. Poza powołaniem specjalnej komisji nic w tej sprawie nie zrobiono. Kongresmeni, a zwłaszcza senator Demokratów Ted Kaufman, od roku bezskutecznie domagają się ukrócenia wszechwładzy maszyn.

Plotkarze w cenie

Ponieważ informacji brakuje, w cenie są plotki, nawet te najbardziej absurdalne. Ich ofiarą padł bank Societe Generale, którego kurs spadał w ciągu jednego dnia o 30 proc., gdy na Twitterze ktoś wpisał, że prezesa banku widziano na spotkaniu z Nicolasem Sarkozym. Natychmiast pojawiła się pogłoska, że szacowna instytucja bankrutuje. Powiązano bowiem ten fakt z artykułem w brytyjskim tabloidzie „Daily Mail”, który sugerował, że SocGen znajduje się w fatalnej kondycji i wymaga wsparcia rządu. Bank skierował sprawę do sądu.

Wpis pojawił się zapewne nieprzypadkowo. Rozsiewający takie plotki mogli obstawić wcześniej spadki na parkiecie, zwłaszcza kursów akcji banków, które najbardziej dostają w skórę w takiej sytuacji. W czasie paniki gwałtownie rośnie liczba tych, którzy chcą wykorzystać ją w nieczysty sposób. Podobnie było jesienią 2008 r., gdy inwestorzy uwierzyli w pogłoski o odcięciu linii kredytowej Lehman Brothers. W efekcie kurs akcji banku runął.

Obok plotkarstwa kwitnie czarnowidztwo. Zwłaszcza niektórzy ekonomiści straszą, a potem pławią się w chwale, że przewidzieli, bo przecież co jakiś czas kryzys musi nastąpić. Przecież krachy i kryzysy są wpisane w historię kapitalizmu.


Media rzuciły się na dyżurnego pesymistę prof. Nouriela Roubiniego, który zasłynął przepowiedzeniem kryzysu. Nie zawiódł ich, potwierdzając: „Właśnie mamy drugie dno”.

Najlepiej jednak mieć dobre dojścia do informacji. Już w końcu lipca tajemniczy inwestor postawił 850 mln dol. na obniżkę ratingu Stanów Zjednoczonych. Za każdego postawionego dolara zarobił 10. Brytyjskie media sugerują, że był to znany inwestor George Soros, który niedawno ogłosił odejście na emeryturę.

Gdy ma się zimną krew i odpowiednią technologię, na spadkach można zarabiać. Najczęściej robią to tzw. grube ryby, czyli fundusze hedgingowe czy inwestorzy instytucjonalni. Korzystają z krótkiej sprzedaży i specjalnych programów komputerowych, które wykorzystują analizę techniczną (pozwala przewidywać ruchy inwestorów na postawie historycznych kursów) i wiedzę na temat psychologii tłumu.

Zapewne niedługo dowiemy się o nich czegoś więcej, siedząc w sali kinowej. Krach z 1987 r. zainspirował Oliviera Stone’a do nakręcenia filmu „Wall Street” z Michaelem Douglasem. Teraz kończą się zdjęcia do filmu ukazującego załamanie na giełdach, do jakiego doszło po upadku Lehman Brothers. W „Too Big to Fail” jednego z maklerów zagra Bill Pullman.

Ostatnie dni były wyczerpujące dla maklerów i sales-traderów (jest ich w Polsce około 100) handlujących walutami, akcjami i innymi instrumentami finansowymi jak kontrakty terminowe. Siedząc w swoich dealing roomach, przerywają monotonne wpatrywanie w ekrany monitorów krótką grą w dartsy. Zarabiają na prowizjach od transakcji, więc ostatnie dni to dla nich okres żniw, obojętnie, czy akcje rosną, czy spadają. W gorącym czasie jeden z polskich traderów może przeprowadzać transakcje nawet na 50 mln zł dziennie. W USA wchodzą w grę znacząco większe pieniądze.

– W ostatnich dniach liczba zleceń wzrosła 4-, 5-krotnie – przyznaje dyrektor departamentu inwestorów instytucjonalnych w IDM Tomasz Dudź.

Zarabiają też fundusze inwestycyjne grające na spadek i wykorzystujące instrumenty pochodne, jak kontrakty terminowe na WIG20 i mWIG40. Alior Short Equity i Quercus short dały po ok. 20 proc. zysku. Problem w tym, że ich aktywa są mikroskopijne w skali giełdy i wynoszą łącznie kilkanaście milionów złotych.

Ponieważ po wielodniowych spadkach nastąpiło kilka dni stabilizacji, a nawet wzrostów, pojawiła się – jak zawsze w takich przypadkach – wiara, że najgorsze już minęło i wkrótce nastąpi większe odbicie. Co bardziej odporni inwestorzy dokupują już nawet akcje, by np. uśrednić wartość posiadanego pakietu i w ten sposób zmniejszyć straty. W ten sposób mogą jednak zapędzić się w pułapkę. Tak było w poniedziałek 12 października 2008 r., gdy po gwałtownych spadkach związanych z bankructwem Lehman Brothers nastąpiło odreagowanie i wzrosty na giełdach sięgały 4 – 8 proc. Analitycy zaczynali już wieścić długo oczekiwany przełom. Wtedy przeświadczenie, że najgorsze minęło i czas znów kupować, bo tanio, okazało się błędne. Wkrótce nastąpiły dalsze spadki, a indeksy znalazły się dużo poniżej domniemanego dołka. Jak mawiają Amerykanie: „Gdy myślisz, że to już dno, słychać pukanie od spodu”.

– Będzie nerwowo przez wiele lat, można spodziewać się jeszcze wielu tąpnięć. Wciąż jest zbyt wiele niewiadomych w światowej gospodarce. Rynki nawołują do cięć, a te oznaczałyby recesję i załamanie na rynkach. Również brak cięć jest zagrożeniem, bo długi mogą przygnieść gospodarki i giełdy. Jesteśmy między Scyllą a Charybdą – mówi Piotr Kuczyński.


Krach za krachem

Paliwa dla potencjalnych krachów jest aż nadto. Każda kolejna informacja o pogorszeniu się sytuacji finansowej któregoś z krajów strefy euro może się skończyć potężnymi spadkami. Strach pomyśleć, co stałoby się, gdyby w tarapaty wpadły Chiny, które są lokomotywą światowej gospodarki. Niestety, wciąż mówi się o pęczniejącej bańce na tamtejszych giełdach i rynku nieruchomości.

Najwięcej zależy od polityki rządów. Jeśli zdecydują się, zwłaszcza USA, na dalsze drukowanie pieniędzy, będą nam grozić gwałtowne skoki notowań kończące się załamaniami. Dlaczego? Kiedy panuje duża niepewność co do przyszłości, znaczna część drukowanych pieniędzy trafi na rynek aktywów zamiast np. na inwestycje.

Coraz więcej analityków ostrzega też przed inwestycjami w złoto. „Na rynku złota pęcznieje bańka, która w każdej chwili może pęknąć” – informują właśnie analitycy Wells Fargo. George Soros już wycofuje się z inwestycji w ten kruszec.

Jednak ci, którzy głośno ostrzegają przed katastrofą, natychmiast znajdują się na celowniku inwestorów. Wiesław Rozłucki, współzałożyciel i wieloletni prezes GPW, wspomina, jak w maju 1993 r. zaczął alarmować, że grozi krach, gdy w ciągu miesiąca ceny akcji na warszawskim parkiecie wzrosły o 100 proc. Wtedy ostro krytykowano go ze wszystkich stron, twierdząc, że nie jest jego rolą wypowiadanie się na temat poziomów kursów. Musiał tłumaczyć się przed radą nadzorczą giełdy i Komisją Nadzoru Finansowego. Potem przez kilka miesięcy wartość akcji urosła jeszcze kilkakrotnie. Gdy bańka pękła, jedni pytali, dlaczego nikt ich nie ostrzegał, inni zaś winili ostrzegających, że to ich krakanie spowodowało katastrofę. Rozłucki obawiał się wtedy poważnie, iż dojdzie do rozruchów. Giełda była w stałym kontakcie z policją. Pojawiły się nawet głosy, by zamknąć parkiet na kilka miesięcy.

Niestety każda dłuższa i głębsza zapaść giełdowa ma bezpośrednie przełożenie na realną gospodarkę. Ludzie, choć tracą oszczędności tylko wirtualnie, ograniczają wydatki, spada więc konsumpcja w gospodarce. Firmy mają też utrudniony dostęp do taniego finansowania. Czarny czwartek 24 października 1929 r. był zapalnikiem, który zdetonował Wielki Kryzys.

Jedyny plus jest taki, że załamanie na giełdach, które dotyka miliony obywateli, może zwiększyć presję na polityków głównych państw, by w końcu ograniczyli wydatki i uzdrowili finanse publiczne. Niestety, tylko może. Bo poprzedni krach niczego ich nie nauczył. Szukają winnych wśród agencji ratingowych i spekulantów, a powinni zacząć od siebie.