"Spekulacyjne łobuzy szykują się do ataku"

PAWEŁ J. BIELAŃSKI: Coraz częściej mówi się o groźbie ataku spekulacyjnego na euro. Ile trzeba pieniędzy, by go przeprowadzić?

Takie środki mogą natomiast wystarczyć do skutecznego ataku, gdy pojawi się przekonanie, że kurs powinien spaść. Ruchy największych graczy są bowiem bacznie obserwowane i powielane przez pozostałych inwestorów, a więc rozpoczęcie akcji przez kilku czołowych spekulantów byłoby kamieniem, który mógłby poruszyć lawinę. Czasem jednak nie trzeba wielkich pieniędzy, a nawet niemal beztransakcyjnie można znacznie zmienić kurs.

W jaki sposób?

Wystarczy wiadomość, niekoniecznie prawdziwa, w którą uwierzą rynki. Rozsiewa się plotki, inspiruje artykuły w prasie, wskazując na ryzyko na danym rynku. Pracowałem wiele lat w instytucjach finansowych o zasięgu międzynarodowym i widziałem te praktyki. Ktoś pożyczył daną walutę i ją sprzedał, a potem rozsiewał plotki, że zaraz pojawią się jakieś złe dane z gospodarki. Kurs spadał, wtedy tanio odkupywał, spłacał pożyczkę, zostawiając sobie zysk. Rynki finansowe są najbardziej plotkarskimi rynkami na świecie. Informacje szybko trafiają do takich serwisów, jak Reuters, Dow Jones czy Bloomberg, i idą w świat. Plotki roznoszą też brokerzy, bo te zwiększają wolumen transakcji, a brokerzy żyją z prowizji.

A więc "kupuj plotki, sprzedawaj fakty"?

Fakty obiektywne nie istnieją, istnieje tylko ich interpretacja. Często dwóch inwestorów patrzy na te same dane, jeden po analizie decyduje – trzeba sprzedać, drugi – trzeba kupić.

Wróćmy do ewentualnego ataku...

Jeśli ktoś się do niego szykuje, wcześniej zajmuje właściwą pozycję, po cichu skupuje lub sprzedaje daną walutę. Stara się, by go nie widziano. Jak już kupi dużo waluty, opcji walutowych, futures czy na rynku forward (kontrakty terminowe – red.) i zaczyna grę, dopiero wtedy robi dużo szumu, udziela wywiadów, organizuje roadshow dla inwestorów, żeby sami zobaczyli, jak jest źle (lub dobrze, zależnie od kierunku spekulacji). Stara się, by wszyscy powtórzyli jego ruch. Takiej operacji szefowie funduszy hedgingowych i banków nie ustalają podczas obiadu, a decyzja nie zapada między lampką koniaku a kubańskim cygarem.

Czytaj dalej >>>

A jednak jak ujawnił Wall Street Journal, niedawno George Soros przy obiedzie w domu na Manhattanie miał planować z kolegami z innych funduszy hedgingowych zbicie kursu euro, tak by zrównał się z dolarem. Czy osiągnięcie takiego celu jest w ogóle możliwe?

Już teraz widać na rynkach terminowych, że inwestorzy mają bardzo liczne krótkie pozycje przeciw euro. A więc spodziewają się jego osłabienia. Euro było już słabsze od dolara, w cenie 85 centów, więc parytet 1:1 nie jest taki nieprawdopodobny.

Nie należałoby jednak wtedy płakać. Strefa euro ma problem ze wzrostem gospodarczym i osłabienie wspólnej waluty pomogłoby eksporterom, zwłaszcza w Niemczech.

Amerykański Departament Sprawiedliwości rozpoczął dochodzenie w sprawie domniemanej zmowy funduszy hedgingowych w celu osłabienia euro. Czy więc takie działania spekulacyjne są legalne?

Jeśli grupa ludzi spotyka się przy obiedzie i zastanawia się, jak zarobić pieniądze, dokonując dozwolonych transakcji, to jest to zgodne z prawem. Prawo nie zabrania spekulacji, również dokonywanych przez działające razem fundusze. Ale jeżeli ktoś świadomie narusza regulacje ostrożnościowe i naraża pieniądze akcjonariuszy lub bankowe depozyty, może nawet iść do więzienia. Zdarza się, że takich transakcji się nie raportuje, co było widać w głośnym przypadku Nicka Leesona, który doprowadził do upadku bank Barings. Zwierzchnicy przymykali oko na jego działania, bo wszystko szło świetnie. Gdy karta się odwróciła, było już za późno na reakcję.

Skoro spekulacja na rynkach finansowych jest legalna, to dlaczego jej uczestnicy mają tak złą opinię?

Bo żyjemy w nietypowych czasach. W kryzysie ludzie tracą pracę, podnoszone są podatki, liczne banki dostają setki miliardów dolarów pomocy publicznej.

Tymczasem szefowie największych międzynarodowych instytucji finansowych nie dość, że wypłacają sobie wielomilionowe bonusy, to jeszcze angażują pieniądze innych w ryzykowną działalność spekulacyjną, która nic nie wnosi do perspektyw rozwoju danego kraju. Co innego, gdyby środki o podobnej skali zaangażować w nowe technologie, ochronę klimatu itd. Tymczasem banki grają w ruletkę: czarne – bank wygrywa, czerwone – podatnik płaci.

Takie działanie, choć dozwolone, może powodować szkody, np. recesję w jakimś kraju, a nawet bankructwo. Na przykład: spekulanci zaczną na wielką skalę sprzedawać obligacje danego państwa, co spowoduje, że ich oprocentowanie wzrośnie i pozostanie na tym poziomie przez dłuższy czas. Wtedy mocno zadłużony kraj nie będzie w stanie spłacić tak wysokich odsetek i zbankrutuje. Stąd wściekłość Greków na fundusze hedgingowe, które wywindowały czterokrotnie koszt CDS-ów, czyli instrumentów ubezpieczających przed bankructwem.

Czytaj dalej >>>

Działania spekulacyjne mogą przynieść także korzyści, czego doświadczyła Polska w końcu 2008 roku. Szybkie i zdecydowane osłabienie złotego pozwoliło nam na miękkie lądowanie w kryzysie. To było wręcz błogosławieństwo.

Błogosławieństwo dla eksporterów, ale duży kłopot dla osób spłacających kredyty mieszkaniowe w obcych walutach oraz firm, które zawierały transakcje opcyjne i spekulowały na umocnienie się złotego.

Spekulanci są pożyteczni, ponieważ dostarczają płynności na rynkach finansowych. Dzięki temu firmy, które dokonują inwestycji zagranicznych lub eksportują, mogą bez przeszkód kupować potrzebne waluty, przy niskich kosztach transakcyjnych. Bardzo trudno jest stworzyć takie regulacje, które pozwalałyby na "dobrą" spekulację i uniemożliwiały "złą".

Jeśli George Soros był pogromcą funta w 1992 roku, to kto może być pogromcą euro? Może historia się powtórzy? W końcu Soros był jednym z głównych uczestników słynnego obiadu na Manhattanie.

Przy całym szacunku dla George’a Sorosa, sam nie doprowadzi do silnej deprecjacji euro. W tę grę musiałyby się włączyć duże banki i inne fundusze hedgingowe. Najbardziej agresywnym bankiem jest Goldman Sachs, który obsługuje też sporo funduszy hedginowych, chociaż tutaj dominującą pozycję ma Deutsche Bank.

Fundusze hedgingowe, które dostały lanie w tym kryzysie, już odbudowują swoją siłę. Największy efekt mógłby teraz przynieść atak nowych graczy, którymi są państwowe fundusze inwestycyjne z Chin i Zatoki Perskiej. China Investment Corporation dysponuje kapitałem 200 mld dolarów, chińska State Agency for Foreign Exchange ma 2,5 biliona dolarów, singapurskie Temasek (prawie 200 mld) i GIC (ponad 300 mld dolarów). Abu Dabi Investment Authority ze Zjednoczonych Emiratów Arabskich nigdy nie podał, ile ma środków, ale ocenia się, że może to być około 900 mld dolarów przychodów z eksportu ropy naftowej. Dla porównania, setka największych funduszy hedgingowych miała w 2008 roku łącznie aktywa w wysokości jednego biliona dolarów, a największy fundusz Bridgewater zarządzał kwotą niecałych 40 mld dolarów.

Czyli niedługo najgroźniejsi spekulanci będą mieli skośne oczy?

Samo ogłoszenie przez Chińczyków, że nie inwestują w euro, mogłoby zachwiać kursem. A mówimy o graczach, którzy dalej szybko rosną. W ciągu dekady Chińczycy staną się największymi graczami na rynku finansowym.

Jakie były w ostatnich latach najgroźniejsze ataki spekulacyjne?

W ciągu dwóch dekad najgłośniejszy atak spekulacyjny został zainicjowany przez fundusz hedginowy Quantum George’a Sorosa w 1992 roku, w wyniku którego funt brytyjski wyleciał z węża walutowego. Wkrótce potem ten sam fundusz próbował spekulować na japońskim jenie, ale stracił. W obu przypadkach wchodziły w grę kwoty rzędu miliarda dolarów. Silne spekulacje miały miejsce podczas kryzysu azjatyckiego w 1997 roku, w Brazylii w 1998 roku i w Argentynie w 2000 roku. W naszym regionie przydarzyło się to węgierskiemu forintowi. W pewnym momencie tamtejszy bank centralny, żeby zapobiec zaburzeniom na rynku, zawarł poufne porozumienie ze spekulantami.

Czytaj dalej >>>

Także złoty był wielokrotnie poddawany presji spekulacyjnej, zwłaszcza w latach 90.

Kiedy pod koniec tamtej dekady pracowałem jako główny ekonomista w jednym z banków, to w porozumieniu z bankami londyńskimi wykorzystaliśmy niespójną w tym czasie politykę NBP. Polegała ona na emitowaniu wysoko oprocentowanych bonów pieniężnych na długie okresy i jednoczesnych interwencjach walutowych w celu utrzymania kursu złotego.

Rentowność rocznych bonów skarbowych była na poziomie 21 proc., banki londyńskie emitowały struktury dla swoich klientów z taką rentownością i hedgowały się w bonach skarbowych. NBP emitował bony z rentownością 23,5 proc., ale tylko dla banków krajowych. Podczas obiadu w jednej z droższych restauracji w Warszawie uzgodniliśmy, że banki londyńskie za naszym pośrednictwem kupią bony pieniężne NBP, co technicznie polegało na zawarciu odpowiednich transakcji swapowych (umowa pomiędzy dwoma podmiotami na wymianę przyszłych przepływów pieniężnych – red.). Efektem tych transakcji był duży skup walut przez NBP, w ciągu dwóch dni bank centralny kupił miliard dolarów. Zakładaliśmy wtedy, że NBP ustąpi i przestanie przeciwdziałać umacnianiu złotego, ponieważ każdego kupionego dolara lokował w USA na 5 proc., a za wyemitowane bony pieniężne płacił 23,5 proc., tracąc na różnicy w odsetkach ponad 18 proc. To w krótkim czasie doprowadziłoby do straty finansowej.

Okazało się, że mieliśmy rację. NBP nie wytrzymał presji i pozwolił, by złoty się umocnił. Ci, którzy założyli taki obrót sprawy, zarobili dużo pieniędzy. Nie dość, że dostali odsetki w wysokości 23,5 proc., to jeszcze zarobili na umocnieniu złotego.

Do spekulacji doszło podczas powodzi w lipcu 1997 roku, wtedy mój bank zawarł transakcję z innym bankiem poza dozwolonym pasmem wahań kursowych. NBP się nie zorientował i nie interweniował, ale rynek się sam wystraszył, że interwencja może mieć miejsce, i kurs wrócił do pasma wahań.

Kto na świecie może być teraz celem ataków spekulacyjnych? Kraje PIIGS (Portugalia, Włochy, Irlandia, Grecja, Hiszpania), Wielka Brytania, a może Argentyna, gdzie rząd ogołocił bank centralny z rezerw?

Wszystkie państwa, które mają duże deficyty budżetowe i szybko rosnący dług publiczny. Zagrożone mogą być nawet USA, których federalny dług publiczny niedługo przekroczy 100 proc. PKB, prawdopodobnie rating długu (ocena jakości dłużnych papierów wartościowych pod kątem wiarygodności finansowej emitenta – red.) oraz warunków panujących na rynku zostanie obniżony z maksymalnego AAA i wtedy dolar może znaleźć się pod taką presją jak obecnie. W najbliższych latach będzie mnóstwo ataków spekulacyjnych. Kryzys spowodował dużą niepewność i zmienność na rynkach, a to są sprzyjające okoliczności do takich działań. Jednak są kraje, które będą miały inny problem. Gdy rośnie awersja do ryzyka, dochodzi do umocnienia się bezpiecznych przystani, czyli poza dolarem również jena i franka. Wtedy banki centralne w Japonii i Szwajcarii będą musiały interweniować, by je osłabić. Szwajcaria już to zresztą robi.

Czytaj dalej >>>

Czy grozi nam kolejny atak na złotego?

Raczej nie, bo Polska znalazła się w grupie prymusów gospodarczych w Europie. Problemem może być za to zbytnie umocnienie się naszej waluty, np. gdyby za euro trzeba było płacić 3 zł. Przed największym wyzwaniem staniemy, gdy złoty znajdzie się w korytarzu ERM2 i bank centralny będzie musiał bronić kursu w określonych widełkach. To zachęci spekulantów do ataków bądź na umocnienie, bądź na osłabienie waluty.

Ile trzeba pieniędzy, by uderzyć w naszą walutę?

Nie ma takich szacunków, to zależy od sytuacji. Z dnia na dzień konieczne kwoty mogą się zmieniać nawet dziesięciokrotnie. Poważnym zagrożeniem może okazać się miliard dolarów, jeśli poparty będzie złymi informacjami z gospodarki, a do ataku przyłączą się kolejni inwestorzy.

Jak trzeba się bronić przed atakiem spekulacyjnym?

Można rozpocząć regularną wojnę. Spekulanci sprzedają, to bank centralny kupuje, lub odwrotnie. Bronić się jest zdecydowanie łatwiej, jeśli spekulanci grają na umocnienie danej waluty, bo wtedy w wyniku interwencji rosną rezerwy walutowe. Polski bank centralny może się długo bronić, kupując dolary czy euro za emitowany wedle potrzeby nasz pieniądz. Jednak przedłużająca się taka operacja na dużą skalę może doprowadzić do wzrostu inflacji. Trudniejsza jest obrona waluty przed osłabieniem. Grozi to szybką utratą wszystkich rezerw walutowych. Takie przypadki znamy: Tajlandia czy Argentyna. W ubiegłym roku mocno ucierpiały też rezerwy rosyjskie.

Można się też bronić, zawieszając wymienialność waluty, jak zrobiły Ukraina, Malezja, Argentyna, choć to dramat dla obywateli, którzy nie mogą swobodnie korzystać ze swoich oszczędności. Można też określić, które transakcje są dozwolone, a które zabronione.

Innym sposobem jest opodatkowanie transakcji spekulacyjnych, np. Brazylia opodatkowała zakup akcji i obligacji. To tzw. podatek Tobina. Jestem zwolennikiem takiego rozwiązania, które finansowałoby podwyżkę wynagrodzeń w nadzorach finansowych. Dopiero gdy nadzorcy będą zarabiali tyle co spekulanci, ten zawód będzie przyciągał najlepszych.

Co stoi na przeszkodzie, by takie rozwiązanie jak podatek Tobina masowo wprowadzić na świecie?

Interesy wielkiej finansjery. David Rothkoph w książce "Superclass" pokazuje, kto rządzi światem i jak wyglądają nieformalne relacje między wielką finansjerą a rządami lub regulatorami rynków finansowych. Jako student byłem uczony o hipotezach efektywnych rynków finansowych, o niemożności uzyskania ponadnormatywnych zysków. Po 15 latach pracy na rynkach wiem, że tę teorię można wyrzucić do kosza.

Czytaj dalej >>>

Unijny komisarz ds. usług finansowych Michel Barnier oznajmił, że przyjrzy się rynkowi CDS-ów (instrument służący do przenoszenia ryzyka kredytowego na inny podmiot – red.). Mówi się nawet o zakazie ich stosowania. Bo też inwestor kupuje CDS-y zabezpieczające przed bankructwem emitenta, którego długu nie posiada. To jak kupno ubezpieczenia na wypadek pożaru u sąsiada, co tylko zachęca do jego podpalenia. Jak pan ocenia takie pomysły?

Propozycja dotyczy tak zwanych CDS naked, czyli bez pokrycia. Rzeczywiście, w wielu przypadkach wartość wystawionych CDS-ów jest większa niż wartość wyemitowanego długu, co sugeruje, że są kupowane i sprzedawane w celach spekulacyjnych. Ale nie dotyczy to Grecji, gdzie rynek obligacji jest większy niż rynek CDS-ów.

Banki centralne starają się dusić spekulacje w zarodku, często wywierając presję na szefów funduszy hedgingowych.

Istnieje praktyka spotykania się z dużymi inwestorami. Sam, jako wiceprezes NBP, latałem do Londynu spotykać się z przedstawicielami instytucji finansowych, o których wiedzieliśmy, że działają na rynku złotego. Chodziło o to, by dowiedzieć się wcześniej, co im chodzi po głowie. Wyczuć, który jest najważniejszy. Jeśli jest grupa łobuzów, to trzeba wybrać tego najsilniejszego i go zneutralizować, wtedy inni odpuszczą. Przede wszystkim trzeba rozmawiać i wyjaśniać, że to, co robią, może być niezgodne z interesem Polski.

I przejmą się interesem Polski?

To jest biznes. Jeśli bank, który spekuluje na rynku walutowym, dostanie od rządu informację, że jak nie zaprzestanie swej gry, może się już stąd pakować, to ma zgryz. Bo jedna część banku zarobi na spekulacjach walutowych, a druga nie zarobi np. na doradztwie przy prywatyzacji.

A jeśli taka perswazja nie przyniesie skutku?

Wtedy dochodzi do starcia. W Polsce interweniować na rynku mogą zarówno NBP, jak i rząd przez Bank Gospodarstwa Krajowego. Jednak to zawsze ryzykowna gra. Nie wiadomo, ile środków taki fundusz hedgingowy rzuci przeciw złotemu i czy w trakcie nie przyłączą się doń kolejni gracze. Można oczywiście zrezygnować z interwencji i pozwolić się złotemu osłabić lub umocnić w zależności od kierunku, w którym idzie atak spekulacyjny. Ale gdy dołączymy do ERM2, trzeba będzie bronić kursu w określonych widełkach. Nie da się już ominąć łobuzów, przechodząc na drugą stroną ulicy.