Zysk PGE w minionym kwartale wyniósł 387 mln zł, a to oznacza, że był istotnie niższy, niż spodziewał się rynek (i o dwie trzecie niższy niż rok wcześniej). Zasadniczy powód był jeden – nieoczekiwany odpis w wysokości 386 mln zł wykonany przez koncern na obligacje wyemitowane przez spółkę Autostrada Wielkopolska (AW SA), która jest koncesjonariuszem 255-kilometrowego odcinka A2 ze Świecka do Konina. Ten ruch okazał się wielkim zaskoczeniem dla analityków i komentatorów. I to co najmniej z kilku powodów.

Po pierwsze PGE nigdy wcześniej nie informowała o tym, by choćby rozważała dokonanie takiego odpisu. Po drugie trudno znaleźć faktyczne przyczyny. PGE poinformowała, że Autostrada Wielkopolska od dwóch lat ma stratę netto oraz ujemne kapitały i że to dało podstawę do dokonania odpisu. Ale nic więcej na ten temat nie powiedziano - wyjaśnia Paweł Puchalski z Domu Maklerskiego BZ WBK, uchylając się jednocześnie od jakichkolwiek komentarzy na ten temat.

Zysk operacyjny spółki AW SA jest niższy niż naliczane odsetki. Decyzja o odpisie została podjęta z powodu prawdopodobieństwa istotnej utraty wartości – dodaje Maciej Szczepaniuk, rzecznik prasowy PGE. Koncern podkreśla ponadto, że chodzi o papiery o bardzo długim terminie wykupu, które nie są płynne, bo nie znajdują się w obrocie handlowym na rynku i dlatego trudno oszacować ich faktyczną wartość. Dotychczas AW SA, będąca koncesjonariuszem sporego fragmentu autostrady A2, uchodziła za firmę, która wyciąga z portfeli kierowców krociowe zyski.

Autostrada Wielkopolska działa na podstawie koncesji wydanych w 1997 r., które będą obowiązywały do 2037 r. Podlegający jej odcinek składa się z dwóch części, dla których umowy różnią się diametralnie. Na fragmencie A2 z Nowego Tomyśla do Konina AW SA sama wyznacza wysokość stawek i zatrzymuje całość wpływów, z których autostradę utrzymuje. Z kolei na A2 ze Świecka do Nowego Tomyśla stawki za przejazd ustala minister infrastruktury, a AW SA dostaje od Skarbu Państwa stałą opłatę za dostępność. Jej wysokość objęta jest tajemnicą w ramach umowy koncesyjnej.

Decyzja zarządu PGE była jednak zaskoczeniem nie tylko dla obserwatorów rynku. Jako niespodziewaną określa ją także Peter Haykowski, dyrektor generalny Autostrady Wielkopolskiej, którego cytuje agencja Bloomberg. – Przyczyny odpisu nie są dla nas zrozumiałe, ale nie komentujemy decyzji obligatariuszy – mówi nam Zofia Kwiatkowska, rzeczniczka AW SA. Od zamknięcia finansowego w 2000 r. wykonujemy wszystkie zobowiązania - zapewnia.

Fakt spłacania należności potwierdza również dyrektor finansowa PGE Magdalena Bartoś, która prezentując wyniki finansowe koncernu, stwierdziła, że obligacje AW SA nie są defaultowe ("to default" to po angielsku m.in. "nie uregulować płatności", czy "nie uiszczać należności"). Trudno zatem na tej podstawie wnioskować, by istniało podwyższone ryzyko bankructwa wystawcy papierów dłużnych.

Po trzecie sam fakt podjęcia decyzji właśnie teraz, po III kwartale roku, jest dość dziwny. Szczególnie że podstawą miały być wyniki AWSA za 2013 r. i 2012 r. Ponadto przedostatni kwartał nie jest typowym okresem, kiedy prowadzi się wytężone analizy audytorskie i dokonuje się odpisów. Z reguły takie operacje są przeprowadzane w ostatnim kwartale roku. PGE odpowiada jednak, że wszystkie aktywa będące w jej posiadaniu stanowią przedmiot regularnego przeglądu i testów na utratę wartości.

Również w 2012 r., kiedy PGE spisała do zera wartość akcji spółki AW SA Holland II BV, która jest właścicielem polskiej AW SA, uzasadnienie nie było do końca jasne. Powodem miała być bowiem piętrowa, nieprzejrzysta struktury kontrolowanych przez Jana Kulczyka spółek zaangażowanych w pobór opłat i utrzymanie autostrady A2.

A być może kluczem jest właśnie nazwisko właściciela AWSA. Jak wiadomo, najbogatszy Polak jest mocno zainteresowany segmentem energetycznym, czyli dziedziną, w której działa kontrolowana przez Skarb Państwa PGE (MSP ma 58,4 proc. akcji koncernu). Czasami interesy ministerstwa i Kulczyka są zbieżne, jak choćby na początku minionej dekady, kiedy to PSE, czyli poprzednik prawny dzisiejszej PGE, kupował obligacje AW SA.

To był czas wielkiej zrzutki czempionów na autostradę - opowiada DGP osoba znająca kulisy tamtych transakcji. Część ówczesnej emisji objęły TU Warta (należąca dziś do KBC) oraz Wielkopolski Bank Kredytowy (dzisiejszy BZ WBK). Czasami jednak interesy Skarbu Państwa i najbogatszego Polaka bywają rozbieżne. Być może teraz mamy do czynienia z taką właśnie sytuacją, w której strony znalazły się w zwarciu, a sedna sprawy nie znamy.

Na rynku mówi się również o innych ewentualnych powodach dokonania odpisu. Miałoby chodzić o dywidendę z zysków PGE. Jak wiadomo, wysokość wypłaty dla akcjonariuszy (w tym głównie dla MSP) jest pochodną wyników finansowych raportowanych przez koncern. Zawiązanie prawie 400-milionowej rezerwy istotnie obniża zaś poziom zysku. Zarząd, zachowując więc zaaprobowaną przez akcjonariuszy politykę dywidendową, mógłby wypłacić niższą dywidendę. To byłoby szczególnie ważne dla realizacji ambitnych planów inwestycyjnych PGE.

Na takie wyjaśnienie zagadki wskazywać może również zapowiedź ewentualnego powiększenia rezerw np. po IV kwartale. Powodów można znaleźć wiele, choćby kolejne obniżki stóp procentowych.

Przypomnijmy, że w minionym roku PGE miała prawie 2,338 mld zł zysku netto, z czego na wypłatę dla akcjonariuszy przeznaczono zdecydowaną większość, bo aż 2,057 mld zł. Do Skarbu Państwa trafiło z tego ponad 1,2 mld zł. Wysokość wypłaty – 1,1 zł na akcję – została przegłosowana właśnie głosami MSP. Analitycy spodziewali się niższej dywidendy – po 0,99 zł na papier, czyli w sumie ok. 1,85 mld zł. Rok wcześniej wynosiła 0,86 zł na akcję, czyli łącznie 1,608 mld zł.

ZOBACZ TAKŻE: KE wszczęła postępowanie w sprawie rekompensat dla operatora autostrady A2>>>